Este es un tema que ha dado mucho debate y polémica en los
recientes años (especialmente en algunos sectores que a raíz de la crisis se
han producido procesos de concentración). La teoría indica que estos procesos
no tienen porqué ser negativos, sin embargo conviene tener en cuenta ciertos
aspectos, que yo considero, como esenciales. Como es un tema complejo, creo
conveniente resumirlo en unos puntos esquemáticos que espero sean
clarificadores para el lector.
1.
Factores
determinantes.
Ø
El momento del ciclo de vida de la empresa y la
situación de los mercados de origen. Normalmente en las etapas de estabilidad y
madurez.
Ø
La apertura de mercados, la desaparición de
fronteras y la libre movilidad de capitales, facilita las operaciones
transnacionales.
Ø
La presencia de opciones reales que proporcionen
fiabilidad operativa o futuras oportunidades de crecimiento e inversión a la
empresa adquirente.
2.
Principio
general.
La transacción debe crear valor para el accionista, ese es
el principio esencial de toda operación de fusión o adquisición de una empresa.
De tal manera que el valor de las compañías intervinientes en la operación más
las sinergias de la misma debe de ser mayor a la suma de los valores
individuales de cada empresa incluida la prima de control.
A) Las sinergias.
Ø
Sinergias
operativas o de negocios:
o Sinergias
de ingresos por combinación de recursos.
o Sinergias
de costes por costes unitarios o economías de escala.
Ø
Sinergias
financieras: Endeudamiento en mejores condiciones.
Ø
Sinergias
fiscales. Reducir el pago de impuestos debido a:
o Compensación
de pérdidas.
o Concesiones
fiscales.
o Revalorización
de activos fiscales.
o Ahorros
fiscales por ciclos complementarios.
B) Motivos razonables para realizar una fusión o adquisición:
Ø
Crecimiento.
Expansión de cuota de mercado, a través de un crecimiento de tipo externo (vía
fusión) o de un crecimiento orgánico (de la propia empresa).
Ø
Obtención de poder de mercado, mediante masa crítica o eliminando a la competencia.
Es la tesis que se utiliza para la defensa de un "campeón nacional"
(tesis que yo no comparto).
Ø
Obtención de ventajas competitivas mediante integraciones verticales: ventajas
en producción, costes o productos.
Ø
Integración
de negocios con recursos complementarios. Recursos y capacidades de carácter
estratégico, mediante sinergias operativas.
Ø
Mejora en
la gestión de la empresa adquirida. Mediante el cambio del equipo directivo
por otro más eficiente y que genere valor para el accionista. Se trata de un
mecanismo de control cooperativo del mercado, para detectar y depurar la mala
gestión.
Ø
Empleo de
fondos disponibles, o dar salida a excesos de liquidez. Como opción de
reinversión de los fondos, siempre que se cumpla el principio de creación de
valor.
C) Motivos poco razonables para realizar estas operaciones.
Ø
Diversificación
y reducción del riesgo empresarial. La creación de conglomerados no es un
motivo razonable, pues la diversificación debe ser realizada por el inversor, y
no por la empresa.
Ø
Motivaciones
de los directivos:
o El
temor a una toma de control hostil puede hacer que se opte por políticas de
creación de valor.
o Por
objetivos y ansias personales. Es la tesis de los instintos del hubris
(explicada por Roll en 1986).
Ø
Incremento
del beneficio por acción. Se ha demostrado que este incremento no implica
una real creación de riqueza.
Ø
Otras
razones discutibles: Estrategias de caballo blanco, MBOs (Management
Buying-Out).
3.
Tipología de
las operaciones de concentraciones empresariales.
A) Concepto y descripción de las figuras.
Ø
Fusión.
Al menos una de las empresas que participa en el proceso desaparece.
o Fusión por absorción.
o Fusión por creación de una nueva
sociedad.
Ø
Adquisición:
De una empresa o de una parte de un negocio.
Ø
Holding.
Compra de un paquete de acciones de control.
Ø
Compra-Venta
de activos. La ley 3/2009 de reestructuraciones empresariales lo llama cesión
de activos y pasivos.
Ø
Alianza
estratégica o Joint-Venture. No es una auténtica combinación de negocios,
es un acuerdo de colaboración de carácter temporal y para un hecho en concreto
(para la construcción por ejemplo de un canal).
B) Clases de fusiones y adquisiciones.
Ø
Según el
campo de actividad de las empresas implicadas:
o Horizontales. Entre empresas
competidoras.
o Verticales. Entre cliente/proveedor
dentro de una cadena de distribución.
o Conglomerados. Las empresas
participantes son de distintos sectores.
Ø
Según la
creación de valor.
o Estratégicas. De carácter de explotación.
o Financieras. Relacionadas con el margen
financiero.
Ø
Según la
relación con los administradores de la compañía objetivo (en España no hay distinción
legal entre las dos clases):
o Amistosa.
o Hostil. El consejo de administración de
la empresa target se opone radicalmente a la operación.
C) Pasos del proceso de valoración de las operaciones de
combinación.
Ø
Paso 1. Valoración
de la empresa candidata como una empresa independiente (stand alone). En
este caso los procesos de due diligence son fundamentales.
Ø
Paso 2. Reajuste
del modelo de valoración.
Ø
Paso 3. Valoración
de las sinergias que se generarán con la operación.
Ø
Paso 4. Valoración
de la operación.
D) Efectos de estas operaciones.
Ø
Efectos en
las empresas objetivo:
o Cotización.
Normalmente se prevé una reacción favorable.
o Positivo
para los accionistas. Pero negativo para los trabajadores, pues casi siempre
estos procesos suponen una reducción de plantilla.
o Negativo
para los accionistas si al final la operación no se materializa.
Ø
Efectos en las empresas compradoras:
o Cotización.
Según el contexto de la operación puede ser favorable la reacción o no.
o En
caso de una prima excesiva, puede suponer una menor rentabilidad al final.
o Si
es por diversificación el efecto es negativo a largo plazo.
JIV
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